今年，身邊VC都在延期

“我們是150多個(gè)基金的LP，今年讓我簽字最多的就是基金延期。”

回顧最近落幕的第十九屆中國(guó)基金合伙人大會(huì)，大家不約而同聊起一個(gè)共同強(qiáng)烈的感受——基金延期潮。

“當(dāng)下最主要的矛盾，就是基金期限和企業(yè)成長(zhǎng)的不匹配。”華登國(guó)際管理合伙人黃慶坦言，去年最擔(dān)心的是很多基金無(wú)法正常延期，這樣一來(lái)就得面臨強(qiáng)迫退出和清盤(pán)的局面。

如今，延期蔚然成風(fēng)。北京一位VC合伙人透露，目前4只在投基金中，兩只都已到期，且都做過(guò)一兩次延期了。他深有同感：“現(xiàn)在業(yè)內(nèi)基金基本都處于延期狀態(tài)。”

延期，正在成為一級(jí)市場(chǎng)新景象。

今年，我們忙著基金延期

若按一個(gè)基金完整周期來(lái)推算，現(xiàn)在處于延期的必然都是“老基金”，至少已有七八年，而通常情況下，基金到期后會(huì)有+1+1的延期慣例。因此，十余年前成立的基金集體到了清算的當(dāng)口。

往回看，那個(gè)時(shí)期正值國(guó)內(nèi)風(fēng)投大爆發(fā)。正如清科研究中心數(shù)據(jù)顯示，當(dāng)前國(guó)內(nèi)活躍的投資機(jī)構(gòu)，52%是在2011-2015年成立，堪稱當(dāng)下市場(chǎng)的中堅(jiān)力量;此外2016-2020年成立的機(jī)構(gòu)占比為30%，兩者相加占一級(jí)市場(chǎng)的比重超過(guò)八成，集中度非常高。

走完一個(gè)基金周期，大家集體到了給LP交代的時(shí)候。

然而過(guò)去三年，退出之難歷歷在目，這也導(dǎo)致大多基金表現(xiàn)不佳，到期遲遲無(wú)法清算。延期，幾乎成了唯一的選擇。

任職一家市場(chǎng)化早期VC的齊瑤粗略算了一下，她所在機(jī)構(gòu)正經(jīng)歷著基金大批清算，3只基金都要到期，其中一只還準(zhǔn)備第三次展期，大家深感壓力。

“往后再延一年或者三年，說(shuō)不定就有機(jī)會(huì)退。”齊瑤分析，假如延一年，估計(jì)能熬來(lái)項(xiàng)目IPO或被并購(gòu)了;再不濟(jì)，哪怕用這一年的時(shí)間與項(xiàng)目“死磕”，“打官司、催回購(gòu)，多多少少也能要回來(lái)一點(diǎn)。”

“這本來(lái)就是以時(shí)間換空間。”如果無(wú)法正常延期，只能面臨強(qiáng)迫退出和清盤(pán)的局面。

我們將延期的話題拋給多位投資人，大家表達(dá)了同一個(gè)意思：“現(xiàn)在內(nèi)部基本都是延期。”尤其前幾年扎堆設(shè)立的政府引導(dǎo)基金，大多也已經(jīng)到期。一級(jí)市場(chǎng)的延期潮愈演愈烈。

國(guó)資基金壓力更甚。廣州產(chǎn)投資本董事長(zhǎng)魏大華從考核角度提到一個(gè)細(xì)節(jié)——“風(fēng)控部門(mén)、紀(jì)檢部門(mén)、巡察和審計(jì)部門(mén)等等可能都會(huì)提出實(shí)質(zhì)問(wèn)題。”

當(dāng)然，還涉及諸多實(shí)操難題——“基金工商上的延期能不能延三年，基協(xié)能不能延?工商每一次簽約都很難，且如果每年延一次，有的找不到LP投資人，有的國(guó)資一走流程就要兩三個(gè)月……”元禾辰坤高級(jí)合伙人王吉鵬在第十九屆中國(guó)基金合伙人大會(huì)上說(shuō)起這一幕，心有戚戚。

人民幣存續(xù)期過(guò)短

“最好的項(xiàng)目常常在延長(zhǎng)期跑出來(lái)”

“縱觀美國(guó)同行，一個(gè)基金真正要完全退出，平均要19年。我們本土很多基金設(shè)置的期限，其實(shí)是做不到的。”魏大華此前感嘆。

延期潮背后，凸顯著人民幣基金存續(xù)期過(guò)短的困境。

黃慶回憶，最早人民幣基金興起的時(shí)候，華登募一只六年期的人民幣基金，LP表示沒(méi)有聽(tīng)說(shuō)過(guò)六年期，過(guò)往基金都是三年——慣例是“今年投資，明年準(zhǔn)備退出，后年就退出”，就這三年。

而任職于深圳一家人民幣基金的王晨向投資界說(shuō)，“一個(gè)基金從成立到清盤(pán)，沒(méi)有10年時(shí)間很難。過(guò)去的6+2實(shí)際上最后完成要8+2，甚至更長(zhǎng)。”他綜合算下來(lái)，一個(gè)完整的基金在中國(guó)要10—12年。

然而，矛盾也擺在眼前。到期的基金，政府LP往往可能不愿意延期。“國(guó)資LP出于考核的壓力更希望盡快實(shí)現(xiàn)DPI到1，同時(shí)實(shí)現(xiàn)其他的訴求。”

基金能否順利延期，更多取決于LP的態(tài)度。上海一家科技VC合伙人透露，從第二年展期起，大多國(guó)資LP的態(tài)度會(huì)變得謹(jǐn)慎起來(lái)，不肯輕易同意。

博弈之下，GP回款情況就顯得愈發(fā)重要，不斷讓LP看到錢(qián)回來(lái)，很多事情協(xié)商起來(lái)就順暢多了。正如華映資本創(chuàng)始管理合伙人季薇提醒，“即便退出延期，期間GP也要加強(qiáng)現(xiàn)金流的管理，做到每年有一定的現(xiàn)金回來(lái)，這樣生態(tài)才會(huì)持續(xù)運(yùn)轉(zhuǎn)。”畢竟，延期并不等于拖延風(fēng)險(xiǎn)。

“歷史經(jīng)驗(yàn)表示，最好的項(xiàng)目常常是在延長(zhǎng)期跑出來(lái)的，因?yàn)橥兜淖钤?，往往回?bào)是最大的，但是需要的時(shí)間更長(zhǎng)。”黃慶認(rèn)為，按照市場(chǎng)節(jié)奏，基金如果能回本，就應(yīng)該能夠繼續(xù)地延期。

“假如股權(quán)投資基金期滿后只能延一年，對(duì)中國(guó)創(chuàng)投將是一個(gè)毀滅性的打擊。”他的話不是危言聳聽(tīng)。

形勢(shì)倒逼，國(guó)資LP開(kāi)始集體松綁基金存續(xù)期限。

此前，深圳市福田引導(dǎo)基金投資有限公司發(fā)文：支持延長(zhǎng)在管子基金存續(xù)期2年，并將推動(dòng)各子基金按照合伙協(xié)議約定程序執(zhí)行延長(zhǎng)存續(xù)期操作;此外，上海浦東科創(chuàng)投資基金修訂合伙協(xié)議，也將基金存續(xù)期由10年延長(zhǎng)為12年。

這些探索，開(kāi)始迎來(lái)效仿。

退出之困

爭(zhēng)搶IPO寶貴窗口

說(shuō)到底，延期背后就是一級(jí)市場(chǎng)退出困境的真實(shí)寫(xiě)照。

退出有多難?清科研究中心數(shù)據(jù)顯示，截至2024年底，在基金業(yè)協(xié)會(huì)備案的基金中，包含母基金和直投基金，共計(jì)6.46萬(wàn)億規(guī)模的基金進(jìn)入延長(zhǎng)期，將近12萬(wàn)億規(guī)模的基金進(jìn)入退出期，退出+延長(zhǎng)期的基金規(guī)模合計(jì)達(dá)到19萬(wàn)億。

壓力之大，可想而知。

萬(wàn)億創(chuàng)投堰塞湖形成，一級(jí)市場(chǎng)流動(dòng)性難題愈演愈烈——沒(méi)有退出，LP勢(shì)必更加謹(jǐn)慎出資，投向創(chuàng)業(yè)與創(chuàng)新的錢(qián)也就更少了，這意味著“募投管退”的健康循環(huán)被打破了。

另一方面，我們正在親歷著一場(chǎng)全球史無(wú)前例的科技競(jìng)賽，培育發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力尤為迫切。但科技創(chuàng)新非一日之功，戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)往往意味著長(zhǎng)周期，需要?jiǎng)?chuàng)投基金的長(zhǎng)期支持。

“應(yīng)退盡退”是美好想象，現(xiàn)實(shí)中，股東們愈發(fā)強(qiáng)烈的退出需求很難在短期內(nèi)得到滿足。重壓之下，越來(lái)越多的回購(gòu)訴訟被輕易擺上桌面。但過(guò)度強(qiáng)調(diào)回購(gòu)勢(shì)必會(huì)打擊創(chuàng)業(yè)者的積極性，不利于創(chuàng)投市場(chǎng)長(zhǎng)期發(fā)展。這是所有人都不愿看到的一幕。

“耐心一點(diǎn)，再耐心一點(diǎn)。”這幾年一級(jí)市場(chǎng)迫切呼喚耐心資本。只有更長(zhǎng)期、更耐心的資本，才能與科技創(chuàng)新和產(chǎn)業(yè)崛起適配。

此情此景，IPO窗口顯得彌足珍貴?？梢钥吹?，今年赴港上市的隊(duì)伍浩浩蕩蕩，帶給部分投資機(jī)構(gòu)一場(chǎng)久違的回報(bào)盛宴。

但更大的期待是在A股IPO。6月底，A股三大交易所上演了一場(chǎng)IPO大爆發(fā)——一夜之間新增受理41家IPO企業(yè)，當(dāng)中不乏我們熟悉的沐曦集成電路、摩爾線程等超級(jí)獨(dú)角獸。

“抓住這一波IPO窗口。”這樣的情緒悄悄在投資人與獨(dú)角獸公司之間蔓延。

浮浮沉沉間，一個(gè)新的周期正在開(kāi)啟。

*文中齊瑤、王晨為化名

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