老虎證券：丟了國酒標簽的茅臺 為何還能股價屢創(chuàng)新高？

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盡管申請“茅臺國宴”商標被駁回，但茅臺的股價仍在一路上爬。

近日，茅臺股價再創(chuàng)歷史新高，突破1200元/股，總市值達1.52萬億元，比2018年貴州省GDP(1.48萬億元)還高。

盡管非常認可茅臺的投資價值，但老虎證券社區(qū)投資人@gugu 認為“我覺得到了這個程度，茅臺的股價有點泡沫了，未來股價波動的風(fēng)險可能比較大。” ，茅臺本質(zhì)屬于消費品，人們之所以會愿意在這個時候再繼續(xù)看好茅臺，與近幾年A股確定性強的投資標的變少不無關(guān)系。

以老虎證券社區(qū)大V @學(xué)未來 為例，三年以前，他其實就看漲茅臺，但他卻一直沒有出手。直到去年股災(zāi)以后，他發(fā)現(xiàn)自己可投資的標的顯著減少，這才選擇了貴州茅臺(600519) 。

一、“弱水三千，唯飲一瓢”

人們談及茅臺的核心優(yōu)勢時，往往會強調(diào)其產(chǎn)品的特殊性。

貴州茅臺，屬醬香型白酒。生產(chǎn)工藝上非常講究：

生產(chǎn)周期為一年;分制曲、制酒、貯存、勾兌、檢驗和包裝六個環(huán)節(jié);端午踩曲，重陽投料;期間九次蒸煮，八次發(fā)酵，七次取酒，經(jīng)分型貯放，勾兌貯放，五年后包裝出廠。

與清香型如二鍋頭、濃香型如五糧液相比，醬香型白酒制造工藝更復(fù)雜，口感也相對更獨特。——一個更科學(xué)的說法是，醬香酒中酚類化合物是其它名優(yōu)白酒的3至4倍。而生產(chǎn)于赤水河畔的茅臺，其得天獨厚的地理優(yōu)勢，加上廠家對于氣候水質(zhì)等細節(jié)的把控，就更是形成了它的獨一無二。

“弱水三千，唯飲一瓢”。不少白酒愛好者在接受采訪時都表示，喝過茅臺酒以后，很難再回去。

但口味，畢竟是一個非常主觀的事情。我們認為，茅臺最核心的優(yōu)勢，還是在于其多年積累下來的品牌。

從1935年紅軍攻占茅臺鎮(zhèn)，與茅臺結(jié)下不解之緣，到1949年10月1日的開國大典，茅臺作為盛典主酒被斟進開國元勛們的杯中。茅臺品牌的崛起與“國酒”概念的興起，有著密不可分的關(guān)系。

不認可茅臺價值的人認為這是“炒作”。但事實上，企業(yè)品牌的成長非常復(fù)雜。除了國酒這種文化和政治層面的因素以外，茅臺的崛起，某種程度上也順應(yīng)了時代趨勢?？梢哉J為，它是跟隨著中國經(jīng)濟發(fā)展、包括人均消費能力的增長，而隨之帶來的這種風(fēng)口。

在老虎證券社區(qū)大V@學(xué)未來 看來，茅臺就是“奢侈品”一樣的存在。依靠品牌驅(qū)動，企業(yè)可以減少非常多的管理成本，尤其是在白酒行業(yè)日益縮減的當下，品牌的優(yōu)勢會更加凸顯。

對比同行比如洋河股份(002304) ，近一年的股價都沒有太大波動。@學(xué)未來 認為，本質(zhì)是因為洋河是“營銷驅(qū)動”，“它需要經(jīng)常打廣告，包括促銷返利，不然就很難將產(chǎn)品賣出去。”

營銷驅(qū)動帶來的問題是，企業(yè)可能會極度依賴經(jīng)銷商。而品牌驅(qū)動的茅臺，與經(jīng)銷商之間是更緊密的捆綁關(guān)系，讓企業(yè)享受了更多的產(chǎn)品定價權(quán)和溢價。

成本低，利潤率高，又擁有極高的溢價權(quán)。@學(xué)未來 認為，“只要把產(chǎn)能慢慢擴張，保證生產(chǎn)質(zhì)量，剩下的事情，它(茅臺)不需要做什么。”

二、茅臺：一個確定性的故事

茅臺歷史上也不是沒有遭遇過危機。比如，2013年的反腐運動和行業(yè)塑化劑事件。

關(guān)于前者，對行業(yè)的影響在于，公款消費大規(guī)模壓縮，白酒板塊業(yè)績整體下降;而塑化劑，作為傳統(tǒng)白酒在釀制過程中無意添加的成分，在2012年底，隨著酒鬼塑化劑丑聞的爆發(fā)，也逐漸蔓延到其他白酒標的。

當時白酒板塊股價整體暴跌：貴州茅臺，從230元暴跌到133元，五糧液，直接從38元暴跌到14元。

但我們后續(xù)再來觀察這些公司，對比同類公司如酒鬼的緩慢回升，茅臺僅用了兩三年時間，就走出困局，實現(xiàn)了繼續(xù)的正增長。這種速度和力度，是非常驚人的。

從整個白酒行業(yè)的發(fā)展來看，酒鬼酒(000799) 、洋河股份(002304) 、包括五糧液(000858) 這些公司，歷史上，都各領(lǐng)風(fēng)騷數(shù)幾年。如今，茅臺保持行業(yè)的龍頭地位，除了上文提及的產(chǎn)品和品牌優(yōu)勢以外，它背后的這種經(jīng)營能力，包括體系架構(gòu)的優(yōu)勢，也不可忽視。

從投資的角度來說，茅臺可以說是股市投資當中的第一道坎。在老虎社區(qū)，@學(xué)未來 曾經(jīng)算過這么一筆賬：

1、國債利率仍然維持3%到5%區(qū)間，茅臺按照33PE，對應(yīng)利率3%左右，茅臺無有息負債，這個對比是合理的。

2、茅臺基酒庫存26萬多，按照每瓶1499直銷價，加上現(xiàn)金1000多億，折算價值7000到8000億，每股約700左右，這是不考慮未來增量和現(xiàn)金流，變賣凈資產(chǎn)方式折算。

3、基酒平均7%增幅，價格按照5年20%漲一次，平均每年4%，加上產(chǎn)品結(jié)構(gòu)改變和人直銷加大，每年15%到20%利潤增幅幾乎不用懷疑。

4、中國奢侈品增速20%，對標雅詩蘭黛等其他世界奢侈品，茅臺靜態(tài)估值30明顯偏低。

5、喝白酒的人是越來越少，但影響的是洋河那些普通白酒增速，高端白酒是奢侈品，每年需求還在上漲，6萬噸是每年起碼的需求。

從投資的角度來說，首先，茅臺是個很容易理解的公司;其次，數(shù)據(jù)又比較亮眼——十年增長四五倍，95%的公司都很難達到這種增速。

正如某財經(jīng)主編所說，“這就是一個確定性的故事。”

不過同時他又認為，這是中老年男人投資的首選;自己作為一個年輕人，暫時不會去做這樣的投資選擇。

三、茅臺真的沒有天花板么?

很多人認為，現(xiàn)在的茅臺已經(jīng)太貴，不值得投資了。但事實上，在股票投資里，“貴”和“便宜”，是一個相對的概念。

投資人李興2013年開始研究白酒行業(yè)。最早，他也看不懂茅臺。那個時候，茅臺的股價是140左右，而他手里還持有青稞酒、光線等四五支股票。他當時跟自己說，“只要跌到100，我就把其他股票賣掉，買入茅臺。”

結(jié)果，那支股票一直下跌，跌到一百以上多一點的時候，又開始反彈，一路上揚。最終，李興完美的與茅臺擦肩而過。

事后反思，他覺得自己當時還是沒有真正看清茅臺的價值;另一方面，其實也是基于自己當時資金分配的考量。

“如果買茅臺，就要把其他先賣掉。投資實際上是反人性，你要跟自己的貪婪去抗爭。虧了你不舍得賣，希望能回本，賺了你還希望能賺更多。”

某種程度上，投資其實是在跟人性做斗爭。對于那些不夠理性的投資者而言，有時候即便他們真的花了大量資金買入茅臺股票，最后，他們也不一定能依靠這支股票賺錢。

“很多人會受外界影響而改變自我的決策，我覺得最重要是，你要想清楚自己的投資系統(tǒng)和投資模型。” 2019年初，@gugu 就清倉了自己手里的茅臺股票，因為她更看好上海機場等其他股票，簡單來說，她有一套清晰理性、不受市場情緒影響的投資模型。

包括我們?nèi)パ芯棵┡_這支股票時，盡管我們非常認可它的投資價值，但我們也不能忽視，茅臺的金融化;經(jīng)銷商的囤貨現(xiàn)象;黃牛對價格的爆炒;市場上假貨的泛濫;包括投資者的不理性等問題，未來會帶來的潛在風(fēng)險。

比如未來某一天因不可抗因素，經(jīng)銷商在內(nèi)的社會庫存被突然釋放，那么短期之內(nèi)，茅臺股價就會跌得很厲害，也將給整個行業(yè)帶來很大的災(zāi)難。

到那個時候，“那些說茅臺是信仰的人，可能會率先拋棄他們的信仰。”因為他們在做投資決策時，受市場和情緒的干擾更多。甚至有不少股民在采訪中表達了這樣的觀點—— “茅臺是中國股市的希望”。

對此，老虎持審慎態(tài)度。我們還是更希望，茅臺能夠回歸其本質(zhì)的消費屬性;以及，A股未來能出現(xiàn)更多的科技創(chuàng)新企業(yè)，成為人們熱衷討論和投資的對象。貴州茅臺(600519)

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