萬科“毒丸計劃”何故失效?

2015年底，萬科股權爭奪戰(zhàn)進入白熱化階段。面對強勢來襲的寶能系，反應慢半拍的萬科不得不緊急停牌。聯系王石之前在內部會議上直指寶能為敵意收購等激烈講話，市場紛紛解讀這是萬科“毒丸計劃”的第一步動作?？墒?，接下來的事態(tài)發(fā)展卻讓許多旁觀者大跌眼鏡。萬科停牌半年籌劃的反擊被寶能和華潤輕松化解。

那么何謂毒丸計劃？萬科的反擊又為何如此羸弱？本文從這次寶能萬科大戰(zhàn)出發(fā)，為大家講講毒丸計劃的前世今生。

何謂毒丸計劃？

所謂“毒丸”（poison pill），是一種通過攤薄收購者股權或權益來的反收購措施。毒丸計劃最初由美國著名并購律師馬丁·利普頓（Martin Lipton）在1982年發(fā)明。迄今已經有多個形式和種類。

第一代毒丸計劃又被稱為“優(yōu)先股計劃”(Preferred Stock Plans)。被收購的公司向普通股股東發(fā)放可轉換優(yōu)先股，當外來收購者累積的股份觸發(fā)預設紅線時，優(yōu)先股股東可以要求收購者以現金形式回購其優(yōu)先股。同時，當收購者合并目標公司時，優(yōu)先股還可以轉換為有表決權證券。因此，該計劃可以有效增加收購難度，抵御敵意收購。

但是增發(fā)優(yōu)先股會立即對資產負債表發(fā)生負面影響，增加了公司長期負債，弊端較重。經過多次改良，一種稱之為“內翻式毒丸“（Flip-in Poison Pills）的反收購方案最終被廣泛使用。在該計劃下，當收購者累積股份到達設定觸發(fā)點時，毒丸期權持有者就有權以低價購買被收購公司的股份，并且收購者的期權無效，從而有效稀釋收購者的股權。

在接下來的案例中，我們可以來看毒丸計劃在現實中的應用。

“頑童“失手新世界

2005年香港上市公司新世界發(fā)展（0017）與英國對沖基金TCI（The Children’s Investment Fund Management，俗稱頑童基金）的股權爭奪戰(zhàn)雖然不及現在萬科寶能大戰(zhàn)的聲勢浩大，但兇險程度毫不遜色。最終新世界發(fā)展通過漂亮的反擊成功趕跑入侵者。

先看整個事件歷程。

2005年11月30日及12月1日，TCI突然斥資近10億港元增持新世界發(fā)展，持股比例達到7.45%，成為公司第二大股東。而新世界發(fā)展第一大股東周大福僅持股35%。若TCI持股比例超過10%，便有機會派駐代表進入董事會。受消息影響，新世界發(fā)展股價連續(xù)一周攀升，于12月9日達到13.20港元，創(chuàng)下4年半的新高。

但這對于大股東周大福背后的鄭裕彤家族來說，這并非上一個好消息。聽憑一個陌生人入侵董事會、干預家族旗下的公司管理決策，顯然并非他們所愿。

反擊開始。

12月12日，之前默不作聲的新世界突然停牌，并涉及有關配售股份協議。次日，新世界復牌，并宣稱將以11.50港元的價格配售2.8億股新股，配售價較停牌前的收盤價折讓10.85%。集資總額32.2億港元，配售股份占擴大后股本7.42%。若配售完成后，鄭氏家族仍為最大股東，但持股量降至32.88%，TCI的持股量也將被攤薄至6.9%。在此期間，TCI曾積極接觸周大福，要求參與新股配售，但遭到拒絕。TCI很清楚，如果自己繼續(xù)在二級市場上增值，新世界可以以繼續(xù)配售新股的方式持續(xù)稀釋股份。如此已無勝算。

于是，在配售公告當天，TCI就開始著手減持新世界股票。至12月16日，TCI所持股權已降至4.44%，宣告著新世界發(fā)展取得勝利。

在此案例中，配售是控股股東周大福為抵御TCI入侵董事會拋出的“毒丸”，通過稀釋股權的方式阻嚇了入侵者，迫使TCI知難而退。

北大青鳥折翅搜狐

2001年，已入主三家上市公司的北大青鳥風光一時無兩，通過眼花繚亂的資本操作轉移、吞噬所入主公司的資金，獲得巨額收益。當時中國最大門戶網站搜狐由于手握6000萬美金現金巨資，和其市值相當。由此搜狐成為北大青鳥眼中新的獵物。

2001年4月，北大青鳥在短短一個月里花費近1000萬美元，先后從英特爾、電訊盈科、高盛等數家機構接手672萬余股搜狐股票，持股比例18.9%，一舉躍為第三大股東，僅次第二大股東香港晨興科技的20%。而第一大股東張朝陽也僅持股26%。

北大青鳥宣稱，此次收購是為了完成搜狐和青鳥系公司的整合重組。但翻看北大青鳥之前在資本市場上的表現，搜狐管理層對此反應十分謹慎。 2001年7月，搜狐連同北大青鳥等幾大股東進行了數輪談判，最終不歡而散。北大青鳥和平入主可能性消失，雙方進入備戰(zhàn)狀態(tài)。

一周后，搜狐董事會”毒丸“計劃出臺。簡而言之，搜狐將給所有普通股股東發(fā)放優(yōu)先股購買權。當外來收購者累計收購搜狐股票達20%時，除收購者外，其余持有者均可執(zhí)行毒丸權證，獲得價值等于其執(zhí)行價格雙倍的優(yōu)先股，并要求公司現金贖回。此外，股東也可選擇不要求贖回，實現稀釋收購者股權的目的。

不難猜測，一旦“毒丸”啟動，絕大多數股東都將要求現金贖回，從而消耗掉搜狐手握的大量現金，收購搜狐的一大吸引力也將消失。

10月份，北大青鳥宣布全面撤出搜狐，并賣掉之前購入近20%搜狐股票。在毒丸面前，實力雄厚如北大青鳥，也只能黯然離場。

萬科無力的反擊

上述毒丸計劃順利實施，其核心在于董事會就能批準而無需股東大會同意，隨時增發(fā)股份從而攤薄收購者股權。 但在中國，這首先面臨著法律障礙。

一般的，美國和香港通行的認股權證在中國是被禁止的。優(yōu)先股方面，根據《優(yōu)先股試點管理辦法》也僅有上證50成分股企業(yè)可試點。萬科不在其中。

進一步，無論是認股權證、優(yōu)先股或者增發(fā)股份， 毒丸計劃的核心都需涉及股份的變動。但根據《公司法》第104條規(guī)定，新股發(fā)行等涉及資本金變動的操作必須經過股東大會三分之二以上通過才可執(zhí)行。在上述規(guī)定下，絕對控股股東能通過增發(fā)，但其實并無被野蠻人進攻之憂；而被野蠻人覬覦的相對控股方，由于股份不足，則不一定能夠保證增發(fā)通過。

所以歸根究底，萬科無力的反擊，其根本原因在于管理層所持股份過少，并失去了原大股東華潤的支持。 萬科雖然可以控制董事會，但已無法左右股東大會的決議。由于華潤和寶能聯手，已能輕易否決公司任何重大決議，這在一開始就注定了管理層此類反收購計劃的失敗。

生成海報

免責聲明：本網站內容主要來自原創(chuàng)、合作伙伴供稿和第三方自媒體作者投稿，凡在本網站出現的信息，均僅供參考。本網站將盡力確保所提供信息的準確性及可靠性，但不保證有關資料的準確性及可靠性，讀者在使用前請進一步核實，并對任何自主決定的行為負責。本網站對有關資料所引致的錯誤、不確或遺漏，概不負任何法律責任。任何單位或個人認為本網站中的網頁或鏈接內容可能涉嫌侵犯其知識產權或存在不實內容時，應及時向本網站提出書面權利通知或不實情況說明，并提供身份證明、權屬證明及詳細侵權或不實情況證明。本網站在收到上述法律文件后，將會依法盡快聯系相關文章源頭核實，溝通刪除相關內容或斷開相關鏈接。